全球央行「鴿」聲嘹亮　貨幣政策重返寬鬆

　　2007年美國次貸危機、2008年9月美國雷曼兄弟倒閉引發全球金融海嘯之後，由於聯邦準備理事會（下稱聯準會）已將聯邦基準利率從2006年6月的5.25%，陸續下調至2008年12月的0.25%，幾乎趨近於0%。在無法以傳統貨幣政策改善經濟問題的情況下，聯準會於是推出量化寬鬆（Quantitative Easing, QE）政策。究竟貨幣寬鬆政策對全球經濟有何影響，本期將由遠智證券為您解析。

　　聯準會量化寬鬆政策是透過印鈔票來購買債券，在挹注流動性的同時，亦壓低長天期債券殖利率，使企業能以便宜的資金成本舉債及投資。前前後後共計三輪，結果的確舒緩了全球經濟進一步探底，並且有效防堵金融系統及其相關借貸活動免於崩潰。有鑑於此，歐洲央行如法炮製，因應兩次歐債危機造成的流動性緊縮、通膨低迷不振，於2015年3月啟動歐版QE政策，試圖複製美國經驗。

　　2013年下半年開始，全球經濟漸有起色，美國經濟成長率連兩季突破3%，聯準會自2014年1月起，開始縮減QE規模、10月完整退場，接著在2015年12月啟動自2006年6月以來的首次升息。這波升息循環截至2019年6月底，共升息9次、合計2.25%，聯邦基準利率則從0.25%，攀升至2.50%。由於歐洲央行遲至2015年才啟動QE政策，直到2018年12月底退場，相較於聯準會已晚上幾年，使得當前全球經濟籠罩在貿易戰陰影下，歐洲央行在尚未啟動升息循環前，恐將再次重回寬鬆貨幣政策基調。

　　美中貿易戰自2018年3月開打至今，不僅攪亂原先運行已久的全球貿易供應鏈，也令多數經濟學家擔憂兩國間的貿易紛爭恐連帶拖累全球經濟共同陪葬，這波長達十年的復甦期就此中斷。截至目前，美國已對自中國進口的2,500億美元商品課徵25%關稅，中國亦不遑多讓，針對自美國進口的1,100億美元商品課徵5%～25%不等的關稅。對主要國家造成的影響，中國2018年每季經濟成長率依序為為6.8%、6.8%、6.5%、6.4%；歐元區則為0.4%、0.4%、0.1%、0.2%；德國為0.37%、0.45%、-0.20%、0.0%。至於美國方面則是2.2%、4.2%、3.4%、2.2%，整體而言，在成熟國家中表現不差，但依舊能感受到下半年成長動能明顯下滑。

　　若再從其他經濟指標來看，更能突顯當前歐美國家經濟面臨下行風險的困境。衡量美國製造業景氣的ISM製造業指數自2018年8月的高點61.3，一路下滑至2019年6月的51.7，創下2016年10月以來新低紀錄；至於衡量服務業景氣的ISM非製造業指數，則從2018年9月的61.6，降至2019年6月的55.1，寫下2017年8月以來新低紀錄。在歐洲市場方面，整體歐元區製造業指數已連續五個月落在50之下，亦即處在衰退階段；第一大經濟體德國更是連續六個月低於50之下。此外，美國、歐元區各自通膨水準始終未能達到2%目標，市場對於重啟降息循環的呼聲也日漸升高。在指標性數據疲弱不堪的情況下，終究趨使美國聯準會、歐洲央行，先後一改早先貨幣政策鷹派立場，轉向鴿派立場靠攏。

　　鑒於經濟成長放緩、低通膨壓力揮之不去、美中貿易紛爭未解，聯準會於年初一改原先預期「今年仍將升息2碼」的鷹派立場，180度轉向鴿派立場看齊。隨後更在6月份，基於美中貿易戰進一步惡化、華為制裁禁令，對外釋放下半年採取降息措施將會是可能的政策手段之一。根據聯邦基金利率期貨的資料顯示，截至7月10日，市場預期聯準會在年底前降息1碼的機率100%、降息2碼的機率超過9成。相比之下，歐洲央行在鴿派立場上顯得更為激進。不僅表示可將已處在負利率水準的隔夜存款利率（-0.4%）進一步下調，或者是透過更低的融資利率水準借錢給銀行，再由銀行放貸給企業，以刺激經濟，更表示不排除下半年重啟去年底甫結束的QE政策。

　　在美國聯準會、歐洲央行先後釋放出降息訊號前，部分新興市場國家央行早已因應貿易戰對市場造成的衝擊採取降息措施，其中以印度最為積極，年初至今已降息3碼，其他如馬來西亞、菲律賓、俄羅斯則降息1碼；至於澳洲也降息2碼，紐西蘭則降息1碼。若下半年美國聯準會、歐洲央行如預期般攜手採取降息措施，連同日本央行持續進行且從未退場的寬鬆貨幣政策在內，將會是繼2008年金融海嘯之後，全球主要國家央行再一次同步回到鴿派立場。

　　因應金融海嘯推出的QE政策，確實讓多數國家經濟擺脫泥沼、逐步朝成長邁進，領頭羊的美國更是這波政策浪潮下的最大受惠者。然而，其所帶來的副作用倒是令金融資產價格一路走高，財富並未重分配，反而讓窮者更窮、富者更加富有，階級間的流動更顯困難。除此之外，過度依賴QE政策，猶如染上毒品般，若要維持相同的快樂程度或是經濟成長水準，勢必得用更多的劑量或鈔票，才能達成目標。

　　如今，距離金融海嘯已有約十年時光，綜觀這段期間，主要國家央行當中也僅美國聯準會、英國央行、加拿大央行，能如預期般按照既定步伐分別於2015年12月、2017年11月、2017年7月啟動升息循環，各別升息9碼（0.25%→2.50%）、2碼（0.25%→0.75%）及5碼（0.50%→1.75%）。其他像歐洲央行，主要再融資利率水準0.0%、隔夜存款利率水準-0.4%，透過降息措施來改善經濟活動基本上很有限；日本央行的量化寬鬆貨幣政策則從未退場，主要利率水準降至-0.1%。如此便產生一個隱憂：當下一波經濟危機來臨時，除了本身擁有較高利率水準的新興市場國家，以及美國、加拿大之外，歐元區、英國、日本等央行是否有足夠的貨幣政策工具來支撐經濟？

　　未來在經濟下行風險進一步擴大下，市場預期美國聯準會將重回降息懷抱、歐洲央行調降利率的同時亦重啟QE政策、日本央行擴大量化質化寬鬆貨幣政策力道、英國央行降息空間用罄，不排除首次祭出QE政策，伴隨部分新興市場國家上半年已先行採取降息措施，全球將重新回到過去熱錢亂竄的寬鬆貨幣政策時期。這一波自2009年以來，由聯準會開啟的資金派對行情，在短暫歇業後，又再一次敞開大門，歡迎投資人入場。